米国債買い入れ増額、長期債に追い風か

米財務省が長期国債の買い入れ額を少なくとも倍増させると発表したことは、単なる技術的な変更ではなく、政策的なシグナルとみられています。これにより、債券市場ではデュレーション（残存期間）の延長や、イールドカーブ（利回り曲線）のフラット化（平坦化）への対応が推奨されています。

米国債の買い入れ増額8月19日、米財務省は10年物から30年物国債の買い入れ額を少なくとも倍増させると発表しました。これは、短期債で資金調達を続ける一方で、長期金利の上昇を抑制しようとする意図があるとみられます。この動きは、2011年の連邦準備制度理事会（FRB）による「オペレーション・ツイスト」に似ていますが、今回は中央銀行ではなく債券の発行体である財務省が主導している点が異なります。

市場の反応は即座に現れました。8月19日までの1週間で、10年物国債利回りは3ベーシスポイント（bp）、30年物国債利回りは5bp低下しました。一方、税制優遇のある地方債（ミュニシパル債）の指標であるAAA MMD（Municipal Market Data）の10年物と30年物の利回りは、それぞれ7bp低下しました。この乖離により、税制優遇のある地方債投資家は、同期間で米国債や法人債、課税対象の地方債と比較してパフォーマンスが約80bp劣後し、8月の月間パフォーマンスでも30bp以上遅れをとっています。年初来では税制優遇のある投資適格級地方債は依然としてプラスリターンを維持していますが、その差は縮小しています。

アナリストらは、この遅れを警告ではなく機会と捉えています。6月中旬から始まった債券市場のベア・スティープニング（長期金利の上昇と短期金利の低下によるイールドカーブの急勾配化）局面で、超長期債先物においては記録的なショートポジション（売り持ち）が積み上がっていました。今回の財務省の発表は、こうしたポジションの巻き戻し（アンワインド）を促す触媒となり得ると考えられています。地方債市場は通常、米国債市場の動きに遅れて追随する傾向があります。

ポートフォリオへの影響と投資戦略今回の動きは、ポートフォリオにおいてデュレーションを延長し、イールドカーブのフラット化に備えることを推奨しています。AAA格のイールドカーブは、10年物と30年物の利回り差（1s30s）が210bp、1年物と30年物の利回り差（1s10s）が88bpと、依然として最近の基準では steep（急勾配）であり、過去3ヶ月のレンジで高値圏にあります。投資家は、デュレーションを延長することに対して、通常よりも有利な条件（高い利回り）を得られている状況です。

ただし、バリュエーション（割安・割高感）には注意が必要です。地方債と米国債の利回り比率は、3年物が61.2%、10年物が71.2%、30年物が87.0%となっています。これは過去3年間の平均に対して中立的ですが、10年物については過去3ヶ月の基準ではやや割安（cheap）と評価されています。投資適格級地方債のスプレッドは13bpで過去52週間の8パーセンタイル、ハイイールド債のスプレッドは153bpで15パーセンタイルに位置しており、地方債全体としては割安とは言えません。したがって、現在の地方債への投資は、スプレッドの縮小を狙うのではなく、金利の方向性やイールドカーブの形状に着目した「レート・トレード」や「カーブ・トレード」が中心となると考えられます。

政治イベントとの関連性11月3日には中間選挙が控えており、約470の連邦議会（下院、上院）の議席が争われます。歴史的に中間選挙は与党に不利に働く傾向があり、現在の世論調査でも、民主党が6.4ポイントリードしています。また、バンク・オブ・アメリカ（BofA）が8月に実施したグローバル・ファンドマネージャー調査では、回答者の10人中7人が民主党の下院過半数獲得を予想しています。最も多く予想されている結果は、民主党が下院を制し、共和党が上院を維持する「ねじれ」状態（47%）です。

この政治的な結果は、税制優遇のある地方債の利回りに影響を与える可能性があります。過去22回の選挙サイクルにおける10年物AAA MMDの動向を見ると、「統一共和党支配で選挙を迎え、少なくとも一方の議会を失う」シナリオは、サンプルの中でも最も地方債に強気な（利回りが低下しやすい）結果の一つとなっています。選挙に向けて、利回りは緩やかに上昇する傾向が見られますが、その後の展開は選挙結果に左右される可能性があります。